ЦБ запасает инструменты на случай кризиса

Новые основы кредитно-денежной политики Центробанка провозглашают главным направлением его деятельности контрциклические антиинфляционные меры. При низких ценах на нефть ЦБ будет заливать рынки ликвидностью, а в случае нового роста цен - забирать средства

Москва. 3 октября. FINMARKET.RU - Центробанк зовет российские компании и банки в увлекательную поездку по русским горкам. И обещает, что, вместе с Минфином справится с управлением этим аттракционом, проведя экономику по всем ямам, петлям и виражам, следует из Основных направлений денежно-кредитной политики на 2013 год и период 2014-2015 годов, принятых регулятором на прошлой неделе. С ними удалось ознакомиться "Финмаркету".

Для управления процессом ЦБ готовит усовершенствованный набор инструментов для предоставления и абсорбирования ликвидности. Инструменты будут использоваться "контрциклически" - в тучные времена ЦБ и бюджет будут забирать средства с рынка, а в тощие - наполнять его снова.

Среди этих инструментов не будет активной курсовой политики. По окончании "переходного периода", срок которого ЦБ не указывает,

рынок лишится последнего ориентира - валютного коридора ЦБ. (На прошлой неделе в интервью РИА первый зампред ЦБ Алексей Улюкаев говорил, что это может случиться в 2015 году). Центробанк настоятельно советует компаниям научиться жить в условиях высокой волатильности рубля.

От участия в аттракционе экономике никуда не деться - ее уже в 2015 году практически наверняка ждет "двойной дефицит" - текущего счета и бюджета. Если упадет цена на нефть, это случиться раньше, если она вырастет еще больше - то позже. Наступление "эры" дефицитов ожидалось даже раньше - но темпы роста импорта в этом году замедлились, что заставило ЦБ пересмотреть прогноз.

Из-за этих двух дефицитов одних усилий ЦБ и правительства для обеспечений устойчивого роста не хватит - Центробанк полагает, что для того, чтобы кредитовать экономику, банки вынуждены будут активно занимать за границей. Что развернет, наконец, тенденцию оттока капитала - начнется приток, который, правда, будет неустойчивым.

Три сценария и один кризис

ЦБ традиционно написал три сценария экономического развития и соответствующих им вариантов денежно-кредитной политики.

• базовый сценарий (в документе - вариант номер 2) - цены на нефть такие же, как заложены в бюджете - $97 за баррель в 2013 году
• (номер 1) цена на нефть ниже базовой на четверть - $73 за баррель
• (номер 3) цена на нефть выше базовой на четверть - $121 за баррель

Прочие вводные были взяты из прогноза МВФ и дополнены собственными расчетами и предположениями:

1) В 2013 году ожидается небольшой рост мировой экономики, а в 2014-2015 гг. - ускорение его темпов. Глобальная - и российская - инфляция все это время будет снижаться.

2) Повышение деловой активности в мире будет стимулировать спрос на нефть, что не даст стране провалиться в очередной кризис.

3) Процентные ставки ведущих экономик мира останутся низкими, что сделает условия для притока капитала в развивающуюся экономику России более привлекательными.

Первый вариант — кризис. Цена нефти - $73

• Падение ВВП может составить 0,4% из-за снижения доходов населения и инвестиций.
• Положительное сальдо баланса торговли услугами и товарами снижается до $74,8 млрд, профицит счета текущих операций — до $7 млрд. Отрицательное сальдо финансового счета — $32,1 млрд. Отток капитала — $35 млрд.
• В последующие два года сальдо торгового баланса снижается до $55,8 млрд (в 2012 году ЦБ прогнозирует профицит в $155,5 млрд). Дефицит счета текущих операций достигнет $18,6 млрд, при том, что в 2012 ожидается профцит в $75,1 млрд.
• Международные резервы снижаются на $25,2 млрд (в этом году - аналогичный рост)

.

Примечательно, что аналогичный сценарий, составленный ЦБ в прошлом году на 2012 год, предусматривал вполне бодрый рост экономики - 3,3%. В реальности примерно так и получится, только при цене нефти почти на $40 за баррель выше.

Второй вариант — бюджетный. Цена нефти - $97

• Основан на прогнозе правительства. Рост ВВП составит 3,7%, инвестиций - 7,2% - строго, как в прогнозе Минэкономразвития.
• Сальдо торговли уменьшится вполовину по сравнению с 2012 годом - до $103,7 млрд., а профицит счета текущих операций втрое — до $25,2 млрд.
• $7,1 млрд. Отток капитала — $10 млрд.
• Международные резервы растут на $18 млрд.

Третий вариант - нефтяное счастье. Цена нефти - $121

• "Прибавка" для экономики по сравнению с базовым вариантом невелика. Прирост инвестиций составит 7,6%, ВВП вырастет на 4%.
• Однако высокая цена на нефть позволит сохранить профицит баланса торговли на уровне $172,6 млрд., а счета текущих операций — $88,3 млрд.
• Движение капитала будет "сбалансированным", т.е. без чистого притока или оттока.

Таким образом, рост цены на нефть на $10 по сравнению с нынешним годом даст практически те же результаты в году следующем - если не считать прогнозируемого ЦБ резкого снижения оттока капитала, вызванного нормализацией ситуации на мировых рынках.

Однако для того, чтобы баланс сохранялся и дальше, цена на нефть должна продолжать расти. Этот оптимистичный вариант - единственный, при котором в 2015 году не возникает дефицита счета текущих операций.

ЦБ даст денег банкам

ЦБ отныне официально считает своей главной и единственной целью таргетирование инфляции - после того, как будет "плавно" отменен коридор, он не будет больше тратить значительных ресурсов на регулирование курса рубля, да и сам курс и интервенции перестанут быть инструментом денежной политики. Однако ЦБ "допускает возможность" проведения интервенций и после отмены коридора "с учетом конъюнктуры рынка".

Главной задачей регулятора становится контроль за денежной базой с учетом необходимости выдерживать базовую инфляцию, соответствующую целевым показателям роста потребительских цен.

• 2013 год: инфляция - 5-6%, базовая инфляция - 4,7-5,7%, темпы прироста агрегата М2 - от 9% (в оптимистическом сценарии) до 18% (в кризисном)
• 2014-2015 годы: 4-5%, базовая инфляция - 3,6-4,6%, темпы прироста агрегата М2 - 14-19%

Поэтому ЦБ обещает проводить контрциклическую политику.

В первых двух сценариях - кризисном и базовом - предполагается, что уменьшение чистых валютных резервов (из-за дефицита бюджета) потребует увеличения чистых внутренних активов. ЦБ собирается наращивать их за счет увеличения валового кредита банкам.

Соответственно, в третьем сценарии продолжится рост валютных резервов, а внутренние активы (и валовый кредит) будут сокращены. Т.е. профицитный бюджет и сам Центробанк будут "абсорбировать ликвидность", чтобы не допустить роста инфляции.

Конкретные показатели денежной программы будут зависеть от исполнения бюджета, пишет ЦБ. От состояния казны будет, как и в этом году, зависеть обеспеченность банков ликвидностью. Но катастрофы, которая потребует экстренных и мощных ответных мер, скорее всего, не случится, успокаивает Центробанк.

Дефицит бюджета в 2013 году при падении цен на нефть на четверть составит 3-4%. Его можно будет сократить за счет "жирка" - условно утвержденных расходов, а оставшееся покрыть из средств Резервного фонда. Кроме того, поможет и ослабление рубля. Заимствования в такой ситуации, естественно, будут затруднены. Так что от ЦБ не потребуется сверхусилий, чтобы обеспечить экономику ликвидностью.

Впрочем, также не стоит ожидать, что при высоких ценах на нефть ЦБ придется бороться с заливающими экономику нефтедолларами - значительная часть сверхдоходов будет отправляться в Резервный фонд.

Спасение экономики - дело рук банков

Пока ЦБ будет воевать с инфляцией, банкам самим нужно будет позаботиться о добыче ресурсов на кредитование экономики. ЦБ рассчитывает, что в 2014-2015 годах банки, "из-за недостатка поступления средств в экономику от текущих операций" примутся занимать на внешних рынках и распределять эти деньги на рынке внутреннем. Из-за этого отток капитала резко замедлится, а при хорошем раскладе на нефтяном рынке - сменится притоком в $20 млрд.

Впрочем, Центробанк признает, что возможны разные неожиданности - что на внешних рынках, что внутри страны. Поэтому, как полагает регулятор, он подготовил инструменты денежной политики как для решения всех перечисленных штатных задач, так и "на все случаи жизни".

Инструменты денежно-кредитной политики

• Коридор процентных ставок ЦБ сохранится, но регулятор не исключает его сужения, для "большей эффективности ставок".
• Для сохранения ставок внутри коридора будет по-прежнему применяться 1-дневное РЕПО - пока это необходимо для снижения волатильности ставок.
• Для придания жесткости верхней границе коридора в условиях дефицита ликвидности - 1-дневные валютные свопы и свопы с драгметаллами.
• Для обеспечения финансовой стабильности и "избежания искажения сигналов" от ЦБ - недельные РЕПО и депозитные аукционы. Недельные РЕПО, возможно, будут проводиться по плавающей ставке". Кроме того, если потребуется, будут предложены сделки своп с валютой и драгметаллами сроком на год.
• В качестве дополнительной контрциклической меры - изменения списка залогов при операциях РЕПО и дисконта по ним.
• Для увеличения объемов рефинансирования - возможность для банков при сделках с длинным РЕПО оперативно заменить залог, проданный ЦБ по сделке РЕПО на другие ценные бумаги.
• Расширение практики внутридневных кредитов в ЦБ под залог различных активов.
• Контрциклическое изменение нормативов банковских резервов, повышение коэффициента усреднения по обязательным резервам.
• Продолжение и расширение практики размещения свободных средств бюджета на депозитах в банках.

Юлия Цепляева, главный экономист BNP Paribas:

"Трудно ожидать, что России в краткосрочной перспективе не будет дефицита счета текущих операций. Это случится по той простой причине, что рост физических объемов экспорта остановился. Маловероятно и повышение цен на нефть, которое могло бы привести к росту экспорта в денежном выражении, этого не стоит ожидать при нынешнем высоком уровне цен. Экспорт, таким образом, останется на месте.

Рост импорта, скорее всего, продолжится. Усугубит ситуацию и рост цен на продукты питания, по крайней мере те из них, что импортирует Россия. Соответственно изрядно снизится профицит торгового баланса.

Другие компоненты счета текущих операций тоже растут, например, счет заимствований банков и компаний. Соответственно, растут процентные выплаты по долгу. Счет услуг и так остается сугубо отрицательным.

Счет трудовых доходов, как легко догадаться, тоже отрицательный. Отчисление зарплат и трансферты в Россию ниже, чем в Таджикистан, на Украину, в Молдову, Грузию и некоторые другие страны из России.

Если нам повезет с ценами на нефть, то дефицит мы увидим в 2015 году. Если нет, то раньше. Правда, если цены на нефть упадут, то замедлится и рост импорта.

Постепенно даже при высоких ценах на нефть мы получим дефицит бюджета. Если дефицит бюджета будет на уровне 2-3% ВВП, то это грозит ростом заимствований, пусть по отношению к российскому ВВП и небольшим. Однако раньше страны Восточной Европы не занимали на рынке порядка $20 млрд, а России придется.

Однако публике масштаб проблемы будет ясен лишь через какое-то время, когда вырастет госдолг. Поэтому нынешняя верхушка власти может чувствовать себя в относительной безопасности".

Валерий Миронов, Центр развития ВШЭ

"Сценарии выглядят слишком оптимистично. Они не учитывают некоторых особенностей российской экономики, которые в 2009 году ее уронили. Это касается и самого пессимистического сценария - падения цен до $73 за баррель в 2013 году.

Мы провели аналогичную оценку с примерно таким же падением цен. Влияние его на ВВП будет гораздо более серьезным, чем 0,4% в прогнозе. Этот сценарий является недостаточно стрессовым.

Они забывают, что в этих условиях будет не только отрицательный вклад внешнего спроса, но и существенного сокращения запасов. Влияние только этого вклада на ВВП может достичь 3-4 п.п. В 2009 году ВВП сократился на 7,9%, при этом вклад падения внешнего спроса составил лишь 1,5 п.п., остальное – эффект от сокращения запасов. Даже если их вклад в спад на сей раз составит всего 3 п.п., то ВВП снизится лишь из-за этого фактора не меньше, чем на 3%, даже если не считать падения внешнего спроса.

При этом произойдет сокращение валютных резервов - оно составит больше $50 млрд. Вырастет отток капитала, ведь лишь в первом полугодие следующего года банки и компании должны будут погасить $40 млрд по внешним займам. Затем произойдет серьезная девальвация рубля - на 20% в реальном выражение.

Ситуация для бюджета будет смягчена падением курса, что негативно скажется на доходах населения и инвестициях. Если дефицит бюджета и возникнет, то он будет полностью покрыт из Резервного фонда.

Уменьшение экспорта будет сопровождаться падением импорта, поэтому значительного дефицита счета текущих операций может не возникнуть. Дефицит счета текущих операций можно будет покрыть из золото-валютных резервов. Также возможно просто снизить курс рубля: в этом случае будут покупать еще меньше импортных товаров и оборудования, будут меньше ездить за границу, - это поможет бороться с дефицитом.

Если цены на нефть упадут, а потом довольно быстро восстановятся, то вскоре экономика вновь начнет расти. Примерно за 2 года будет восстановлен прежний объем ВВП и мы вернемся к уровню, который был до кризиса. Итогом кризиса станет потеря Резервного фонда, приостановка роста инвестиций, снижение доходов населения и потеря двух лет. Это вызовет временные проблемы, бурления о том, что необходимо менять курс политики, но катастрофы не будет.

Многое будет зависеть от финансового счета и несырьевого экспорта. До кризиса в Россию приходили инвестиции, так как рубль укреплялся. Но сейчас рубль больше не будет укрепляться даже при стабильных ценах на нефть. Учитывая известную "привлекательность" России для инвесторов, нужно принимать меры.

Поэтому правительство пытается наращивать несырьевой экспорт и улучшать инвестиционный климат. Так Россия могла бы продавать промежуточные товары и комплектующие для транснациональных компаний. Этому должно способствовать вступление России в ВТО.

Иначе российский рубль будет постоянно обесцениваться. А это приведет к падению доли России в мировой экономике и снижению доходов населения. Но свободного падения рубля никто не допустит: оно может начаться только после того, как закончатся резервы. Нерегулируемое падение рубля мы уже видели в 1998 году: тогда доллар вырос с 6 руб до 30 руб. Сейчас он мог бы вырасти до 100 руб. Но это гипотетическая угроза, сейчас до этого далеко".