Заявление Банка России: На денежно-кредитном фронте без перемен

Москва. 17 марта. INTERFAX.RU - Самое короткое в году окно между заседаниями совета директоров Банка России по денежно-кредитной политике закрылось ожидаемо: ключевая ставка осталась неизменной.

Это уже четвертая пауза после цикла из шести подряд снижений ставки, стартовавшего с 20% и остановившегося на отметке 7,5%. Как и в феврале, решение было полностью ожидаемым и фактически безальтернативным для рынка: в прогнозах аналитиков фигурировал только один исход заседания. Регулятор, как и обещал месяц назад, посматривал "вверх", но не всерьез: как сообщила глава ЦБ Эльвира Набиуллина, вариант повышения "на столе" был, но до предметного обсуждения возможного шага дело не дошло. Решение сохранить ставку было консенсусным.

В феврале, после нескольких подряд заявлений без направленного сигнала о ДКП, Банк России добавил к стандартной формальной фразе "ястребиную". "При усилении проинфляционных рисков Банк России будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях", - заявил тогда регулятор. В глоссарии ЦБ под "ближайшими" понимаются, как правило, три ближайших заседания.

За два дня до совета директоров ЦБ раскрыл данные о заметном снижении инфляционных ожиданий населения в марте: с 12,2% в феврале сразу до 10,7%. Такая публикация на "неделе тишины" перед советом директоров воспринимается рынком как дополнительный сигнал от регулятора, в данном случае цифры инФОМа укрепили уверенность аналитиков в том, что повышения ставки в марте не будет. При этом некоторые эксперты скорректировали свои ожидания в части риторики ЦБ, допустив более мягкий сигнал в заявлении.

Правда, сам Центробанк призывает не воспринимать публикации перед советом как скрытый сигнал. "Мы публикуем данные об инфляционных ожиданиях сразу, когда они поступают, даже несмотря на то, что это "неделя тишины" (мы об этом решении объявляли некоторое время назад), для того, чтобы у рынка была ровно та же информация, которая есть у нас в момент принятия решения. Здесь никакого специального сигнального эффекта мы не предполагали. Но, безусловно, мы этот фактор (снизившихся ожиданий - ИФ) учитывали и принимали во внимание", - сказала Набиуллина.

В итоге ЦБ предпочел оставить сигнал неизменным. "При усилении проинфляционных рисков Банк России будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях", - заявил Центробанк, повторив февральскую фразу дословно. На пресс-конференции Набиуллина повторила и тезис о том, что вероятность повышения ставки в этом году выше вероятности ее снижения.

"В целом баланс рисков для инфляции существенно не изменился с предыдущего заседания совета директоров", - подвел ЦБ итог 35-дневного периода между двумя решениями по ДКП, отметив наряду с позитивом в виде снижения ожиданий населения и появление на международном горизонте нового негативного фактора: проинфляционного риска из-за нестабильности на финрынках развитых страны (подразумевая крах американского SVB и волну его последствий).

Настройка нейтральности

ЦБ по-прежнему ожидает возвращения ключевой ставки в нейтральную область в 2025 году, сказала Набиуллина на пресс-конференции. При этом она не исключила, что оценка нейтральной ставки может быть повышена с нынешних 5-6%.

"Диапазон средней ключевой ставки на этот год составляет 7-9% годовых, в нейтральный диапазон мы ожидаем вернуться в 2025 году. Мы традиционно обновляем расчет нейтральной ставки в июле в рамках подготовки Основных направлений денежно-кредитной политики. Но в то же время уже сейчас можно сказать, что на нее значимо будут влиять три фактора. Во-первых, бюджетная политика - в частности, уровень структурного бюджетного дефицита. Во-вторых, премия за риск для нашей экономики. И в-третьих, уровень зарубежных безрисковых процентных ставок. Вероятно, эти факторы приведут к повышению нашей оценки нейтральной ставки. Однако их конкретный вклад мы будем оценивать к июльскому заседанию", - заявила председатель ЦБ.

Банк России не раз заявлял, что с учетом более высокой инфляции оценивает диапазон краткосрочной нейтральной ставки выше диапазона долгосрочной - 5-6%.

Нейтральная ставка в условиях трансформации российской экономики, которая продлится следующие полтора-два года, скорее всего, будет выше прежней оценки в 5-6%, сообщил ЦБ в сентябре 2022 года.

Диапазон нейтральной ставки ЦБ изменил в июле 2020 года, снизив оценку в реальном выражении до 1-2% с 2-3%, то есть в номинальном - до 5-6% с 6-7%.

Смешанные данные, смешанные прогнозы

"Смешанный характер поступивших с февраля данных по экономике, инфляции и основным рискам (включая бюджет) не предполагал изменений от ЦБ, и регулятор в полной мере "насладился этим комфортом", - говорится в комментарии директора по инвестициям компании "Локо-Инвест" Дмитрия Полевого. По оценкам эксперта, острота инфляционных рисков не дойдет до уровня, требующего повышения ставки. "Скорее, она будет оставаться неизменной или даже может быть понижена на 50-75 базисных пунктов к концу года", - отмечает он.

"Мы продолжаем ожидать снижения ключевой ставки в этом году (во втором полугодии) по мере снижения проинфляционных рисков. Считаем, что сохранение жесткого сигнала со стороны Банка России наряду с существенным замедлением годовой инфляции будет способствовать снижению инфляционных ожиданий в экономике и позволит регулятору возобновить цикл смягчения денежно-кредитной политики. По нашим оценкам, ставка может быть снижена вплоть до 6,5% по итогам года (консенсус ожидает ее на уровне 7,5%)", - говорится в обзоре экономистов "Ренессанс Капитала" по России и СНГ Софьи Донец и Андрея Мелащенко.

"Считаем, что ослабление инфляционного фона в конце февраля - начале марта сбалансировалось усилением проинфляционных рисков из-за дальнейшей дестабилизации внешних условий. В результате риторика ЦБ осталась достаточно жесткой. Исходя из пресс-релиза, ждем сохранения ставки на ближайшем заседании", - пишет в своем комментарии главный экономист компании "БКС Мир инвестиций" Наталья Лаврова. Эксперт сохраняет прогноз по смещению ставки в диапазон 6,5-7% к концу года при устойчивости текущих трендов (подавленном частном потреблении, стабилизации госрасходов и снижении инфляционного фона).

Между тем главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев полагает, что к концу года ЦБ может повысить ставку на 75 базисных пунктов, до 8,25%. "В базовом сценарии мы ожидаем, что уже летом годовая инфляция вернется выше целевых 4% и к концу года поднимется до 7%. Для сдерживания роста цен Банк России в середине года начнет цикл повышения ключевой ставки", - пишет он.

В то же время, отмечает эксперт, риски скорее смещены в сторону более слабого курса рубля и более высокого дефицита бюджета в этом году. В случае разрастания финансового кризиса на Западе и наступления глобальной рецессии вероятно дальнейшее падение цен на нефть и другое сырье, считает Васильев. Реализация этого рискового сценария, по его мнению, может потребовать проведения более жесткой монетарной политики и повышения ключевой ставки в этом году до 8,5-9%.

По оценкам главного экономиста инвестиционного банка "Синара" Сергея Коныгина, ЦБ начнет ужесточать денежно-кредитную политику во втором квартале 2023 года только в том случае, если инфляция станет быстро расти на фоне улучшения динамики экономических показателей.

"Основным фактором ужесточения политики будет хорошая экономическая активность на фоне роста стабильных компонент инфляции. Высокие бюджетные расходы в конце 2022 года и начале 2023 года повлияют на инфляцию с лагом. Мы считаем, что ЦБ тщательно готовит рынок к ужесточению ДКП в этом году. Однако, поскольку сигнал регулятора не изменился, повышение ставки - не предопределенное решение совета директоров на предстоящих заседаниях. Совет директоров станет ориентироваться на широкий спектр поступающих экономических данных", - пишет Коныгин.

Как полагает начальник отдела банков и денежного рынка "Велес Капитала" Юрий Кравченко, ключевыми факторами при принятии ЦБ дальнейших решений по ставке останутся бюджетная политика, курсовая динамика и инфляционные ожидания. "Нормализация темпов исполнения бюджетных расходов и формирование устойчивой тенденции на снижение инфляционных ожиданий могли бы позволить ЦБ несколько смягчить риторику. Однако риски ухудшения внешних условий (как с точки зрения санкционных ограничений, так и в части нестабильности на глобальных финансовых рынках) пока не только ограничивают возможности ЦБ в смягчении позиции, но и поддерживают вероятность ужесточения политики", - отмечает Кравченко.

Заявление от 17 марта

Совет директоров Банка России 17 марта 2023 года принял решение сохранить ключевую ставку на уровне 7,50% годовых. Текущие темпы прироста цен остаются умеренными, в том числе в части устойчивых компонентов. Инфляционные ожидания населения существенно снизились, но сохраняются на повышенном уровне, как и ценовые ожидания предприятий. Оперативные данные указывают на продолжающееся восстановление деловой и потребительской активности. Ускорение исполнения бюджетных расходов, ухудшение условий внешней торговли и состояние рынка труда по-прежнему формируют проинфляционные риски. В целом баланс рисков для инфляции существенно не изменился с предыдущего заседания совета директоров Банка России.

Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной переcтройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. При усилении проинфляционных рисков Банк России будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция составит 5,0-7,0% в 2023 году и вернется к 4% в 2024 году.

Динамика инфляции. В феврале годовой темп прироста потребительских цен снизился до 11,0% (после 11,8% в январе). С начала 2023 года усредненные текущие темпы прироста цен находятся вблизи 4% в пересчете на год и формируются выше средних значений за IV квартал 2022 года. В то же время в феврале текущий прирост цен несколько замедлился по сравнению с январем. Это отчасти произошло за счет волатильных компонентов. Произошедшее с конца 2022 года ослабление рубля пока слабо проявилось в динамике цен. В части устойчивых компонентов текущие темпы прироста цен остаются умеренными.

Инфляционные ожидания населения и ценовые ожидания предприятий сохраняются на повышенном уровне. При этом в марте инфляционные ожидания населения существенно снизились. Инфляционные ожидания профессиональных аналитиков на среднесрочную перспективу заякорены вблизи 4%.

По прогнозу Банка России, в ближайшие месяцы показатель годовой инфляции временно опустится ниже 4% под влиянием эффекта высокой базы прошлого года. В то же время устойчивое инфляционное давление будет постепенно увеличиваться с умеренно низких значений. В базовом сценарии с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция составит 5,0-7,0% в 2023 году, вернется к 4% в 2024 году и будет находиться вблизи 4% в дальнейшем.

Денежно-кредитные условия оставались в целом нейтральными. С момента предыдущего заседания Совета директоров Банка России по ключевой ставке доходности ОФЗ и процентные ставки на кредитно-депозитном рынке существенно не изменились. Кредитная активность, несмотря на некоторое замедление в начале 2023 года, в целом оставалась высокой, прежде всего в корпоративном сегменте. Увеличились средства населения и организаций на текущих счетах и депозитах в банках. Весомый вклад в этот рост продолжало вносить увеличение бюджетных расходов.

В целом, несмотря на повышенные инфляционные ожидания и продолжающееся улучшение потребительских настроений, население по-прежнему проявляет осторожность в потребительском поведении. Это отражается в высокой склонности к сбережению и повышенной доле ликвидных активов (текущих счетов и наличных рублей) в общей структуре сбережений.

Экономическая активность. ВВП по итогам 2022 года снизился на 2,1%, что лучше февральской оценки Банка России. Оперативные данные в I квартале 2023 года указывают на продолжающееся восстановление экономической активности. Расширение внутреннего спроса способствует улучшению деловых настроений, несмотря на некоторое ухудшение внешних условий.

В то же время на текущем этапе возможности расширения производства в российской экономике в значительной мере ограничены состоянием рынка труда. Безработица обновила исторический минимум. На фоне последствий частичной мобилизации и продолжающегося роста спроса предприятий на труд во многих отраслях усиливается нехватка рабочей силы. В этих условиях рост производительности труда может отставать от роста реальных заработных плат.

В условиях перестройки экономики продолжается изменение структуры совокупного спроса. Потребительский спрос постепенно восстанавливается, но в целом остается сдержанным. Замедление инвестиционного спроса в частном секторе происходит одновременно с расширением государственных инвестиций. При этом в целом продолжает возрастать вклад бюджетной политики в расширение совокупного спроса.

Инфляционные риски. На среднесрочном горизонте баланс рисков существенно не изменился и по-прежнему смещен в сторону проинфляционных.

Значимые проинфляционные риски связаны с влиянием геополитической напряженности на условия внешней торговли. Так, усиление внешних торговых и финансовых ограничений может дополнительно ослабить спрос на товары российского экспорта и иметь проинфляционное влияние через динамику валютного курса. Кроме того, усложнение производственных и логистических цепочек или финансовых расчетов в результате внешних ограничений может привести как к удорожанию импорта, так и к усилению ограничений на стороне предложения в российской экономике. Значимые краткосрочные проинфляционные эффекты может также иметь ухудшение перспектив роста мировой экономики на фоне нестабильности на финансовых рынках развитых стран.

В базовом сценарии Банк России исходит из уже принятых решений по среднесрочной траектории расходов федерального бюджета и бюджетной системы в целом. В случае дополнительного расширения бюджетного дефицита проинфляционные риски возрастут и может потребоваться более жесткая денежно-кредитная политика для возвращения инфляции к цели в 2024 году и ее поддержания вблизи 4% в дальнейшем.

Сохраняются проинфляционные риски со стороны рынка труда. Нехватка рабочей силы в отдельных отраслях может привести к отставанию роста производительности труда от роста реальных заработных плат.

Риском также являются высокие и незаякоренные инфляционные ожидания, особенно чувствительные к курсовым колебаниям. В этих условиях продолжающийся рост наиболее ликвидных активов в структуре сбережений населения может создать предпосылки для более быстрой активизации потребительского спроса в будущем.

Дезинфляционным риском для базового сценария является сохранение высокой склонности населения к сбережению в условиях общей неопределенности, а также длительности привыкания населения к новой структуре предложения на потребительских рынках. Рост премии за риск в доходностях облигаций и кредитных ставках может дополнительно ужесточить денежно-кредитные условия, сдерживая кредитную активность в экономике. Дезинфляционное влияние может оказать и более быстрая адаптация экономики, сопровождающаяся в том числе активным восстановлением импорта.

Следующее заседание Совета директоров Банка России, на котором будет рассматриваться вопрос об уровне ключевой ставки, запланировано на 28 апреля 2023 года. Время публикации пресс-релиза о решении Совета директоров Банка России и среднесрочного прогноза - 13:30 по московскому времени.

Заявление от 10 февраля

Совет директоров Банка России 10 февраля 2023 года принял решение сохранить ключевую ставку на уровне 7,50% годовых. Текущие темпы прироста цен возрастают, оставаясь умеренными в части устойчивых компонентов. Инфляционные ожидания населения и бизнеса снизились, но сохраняются на повышенном уровне. Динамика экономической активности складывается лучше октябрьского прогноза Банка России. Хотя население по-прежнему проявляет осторожность в потребительском поведении, появляются признаки восстановления потребительской активности. Ускорение исполнения бюджетных расходов, ухудшение условий внешней торговли и состояние рынка труда усиливают проинфляционные риски.

Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. При усилении проинфляционных рисков Банк России будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция составит 5,0-7,0% в 2023 году и вернется к 4% в 2024 году.

Динамика инфляции. По оценке на 6 февраля, годовая инфляция составила 11,8% после 11,9% в декабре 2022 года. Текущие темпы прироста цен возрастают, ускорившись с начала 2023 года. Увеличение инфляционного давления отчасти происходит за счет волатильных компонентов, в особенности цен на плодоовощную продукцию, и произошедшего в конце 2022 года ослабления рубля. В то же время в части устойчивых компонентов текущие темпы прироста цен остаются умеренными.

Инфляционные ожидания населения и ценовые ожидания предприятий снизились, но сохраняются на повышенном уровне. При этом в январе ценовые ожидания предприятий продемонстрировали снижение впервые после нескольких месяцев роста. Инфляционные ожидания профессиональных аналитиков на 2023 год несколько повысились, но на среднесрочную перспективу заякорены вблизи 4%.

Денежно-кредитные условия оставались в целом нейтральными. С момента предыдущего заседания Совета директоров Банка России по ключевой ставке доходности ОФЗ повысились, наклон кривой ОФЗ увеличился. Это во многом отражает увеличение программы государственных заимствований. В то же время кредитные и депозитные ставки существенно не изменились. Кредитная активность в целом оставалась высокой, особенно в ипотечном и корпоративном сегменте. Увеличились средства населения и организаций на текущих счетах и депозитах в банках. При этом в конце 2022 года весомый вклад в рост текущих счетов вносило увеличение бюджетных расходов.

В целом, несмотря на повышенные инфляционные ожидания и некоторое улучшение потребительских настроений, население по-прежнему проявляет осторожность в потребительском поведении. Это отражается в высокой склонности к сбережению и повышенной доле ликвидных активов (текущих счетов и наличных рублей) в общей структуре сбережений.

Экономическая активность. По оценке Банка России, снижение ВВП по итогам 2022 года составило 2,5%. Оперативные данные в конце 2022 года и начале 2023 года указывают на то, что динамика деловой и потребительской активности, равно как и внешней торговли, складывается лучше октябрьского прогноза Банка России.

В то же время на текущем этапе возможности расширения производства в российской экономике в значительной мере ограничены состоянием рынка труда. Безработица остается вблизи исторического минимума. На фоне последствий частичной мобилизации и общего роста спроса предприятий на труд во многих отраслях усиливается нехватка рабочей силы. В этих условиях рост производительности труда может отставать от роста реальных заработных плат.

В условиях перестройки экономики продолжается изменение структуры совокупного спроса. Потребительский спрос оставался сдержанным в конце 2022 года, однако с начала 2023 года появляются признаки его восстановления на фоне улучшения потребительских настроений. Замедление инвестиционного спроса в частном секторе происходит одновременно с расширением государственных инвестиций. При этом ускорение исполнения бюджетных расходов увеличивает вклад бюджетной политики в расширение совокупного спроса.

С учетом продолжающейся структурной перестройки российской экономики в базовом сценарии Банк России прогнозирует, что темп прироста ВВП составит (-1,0)-(1,0)% в 2023 году и 0,5-2,5% в 2024 году. В 2025 году ВВП вырастет на 1,5-2,5%.

Инфляционные риски. На среднесрочном горизонте баланс рисков по-прежнему смещен в сторону проинфляционных. На краткосрочном горизонте проинфляционные риски вновь выросли и также преобладают над дезинфляционными.

Замедление мировой экономики, а также дальнейшее усиление внешних торговых и финансовых ограничений могут ослабить внешний спрос на товары российского экспорта и иметь проинфляционное влияние через динамику валютного курса. В свою очередь, негативное влияние действующих внешних ограничений на потенциал российской экономики может оказаться сильнее, что также является значимым проинфляционным риском.