ЕЦБ спасет Европу, если немного потратится

Пол де Гроув из Лондонской школы экономики призывает регулятора забыть о мнимых опасностях, отказаться от антикризисных фондов и помочь евро. Кроме ЕЦБ с этой задачей никто не справится

Франкфурт. 14 августа. FINMARKET.RU - Спасение Европы снова буксует из-за споров о статусе антикризисных фондов, правилах получения помощи и перекладывания ответственности с одних правительств на другие. Профессор Лондонской школы экономики Пол де Гроув нашел способ быстро решить все проблемы континента и призывает ЕЦБ спасти должников, а не губить их.

Главная мысль де Гроува проста: Марио Драги и члены управляющего совета ЕЦБ почему-то не понимают истинной природы возглавляемого ими института. ЕЦБ в принципе не может стать банкротом и поэтому обязан тратить любое необходимое количество средств на спасение евро. Но ЕЦБ боится и почему-то перекладывает свои функции на ограниченные в возможностях антикризисные фонды, статус и полномочия которых не понятны даже их создателям.

Антикризисный фонд погубит Италию и Испанию

На последней встрече европейских лидеров в июне функции европейского антикризисного фонда ESM были расширены. Помимо его основной задачи - помощи членам еврозоны - фонд должен решить еще две проблемы. Во-первых, теперь он может напрямую кредитовать проблемные банки, во-вторых, может скупать суверенные облигации должников на вторичном рынке, чтобы предотвратить критический рост их доходности.

На бумаге все выглядит довольно гладко, хотя даже правила работы ESM с проблемными банками до сих пор не обнародованы, но в реальности фонд не сможет помочь ни банкам, ни странам-должникам. Хуже того. Его вмешательство все только испортит.

• ESM не сможет стабилизировать рынок государственных облигаций. В распоряжении ESM есть финансовые ресурсы в размере около 500 млрд евро. Сегодня на рынке обращаются облигации Италии на сумму 2 трлн евро и облигации Испании на 800 млрд евро. ESM со своим скромным капиталом не сможет даже затормозить рост доходности по ним, не говоря уж об ее значительном снижении.
• Более того. Как только ESM начнет скупку бумаг, он просто дестабилизирует рынок и углубит кризис.
• Предположим, новую волну страхов и паники вызовет, например, углубляющаяся рецессия в Испании - это приведет к еще одному скачку доходности по испанским облигациям. Чтобы снизить напряжение, фонд начнет покупать испанские облигации.
• Возможно, он купит испанские облигации на 200 млрд евро. В конце этой операции всем станет ясно, что ресурсы фонды снизились с 500 млрд евро до 300 млрд евро. Инвесторы смогут легко высчитать, когда деньги кончатся и предпочтут продать облигации сейчас, пока у фонда есть деньги, а не потом, когда их уже не будет.
• В результате на рынке начнется новая волна паники, инвесторы выстроятся в очередь в ESM, доходность по облигациям мгновенно вырастет и вместо спасения Италия и Испания получат новый виток долгового кризиса, который скорее всего добьет евро.

ЕЦБ - последняя надежда Европы

Единственный способ стабилизировать рынок суверенных облигаций - это заставить действовать ЕЦБ. Регулятор может поддержать рынки косвенно, выдав ESM банковскую лицензию, чтобы он мог свободно использовать ресурсы ЕЦБ. Есть и другой вариант - начать прямые интервенции на долговом рынке.

Страхи лидеров стран еврозоны, которые мешают ЕЦБ делать свою работу, ни на чем не основаны. Ведь ЕЦБ - это единственный институт, который может предотвратить панику на рынке суверенных долгов. Будучи институтом по созданию денег, он имеет неограниченные возможности для покупки облигаций. Эти неограниченные ресурсы - волшебный ключ к стабилизации рынка госдолга.

ЕЦБ уже скупал суверенные облигации в прошлом году в рамках программы SMP. Однако архитектура этой программы была худшей из всех возможных. ЕЦБ сразу заявил, что программа будет ограничена по времени и объему. Тем самым регулятор сразу поставил себя в те же условия, что и любой другой институт с ограниченными ресурсами. Неудивительно, что стратегия не сработала.

Эффективная стратегия ЕЦБ

• ЕЦБ мог бы объявить, что спреды по испанским и итальянским облигациям не поднимутся выше 300 б.п. Этому заявлению можно будет доверять, если ЕЦБ пообещает использовать все свои неограниченные возможности, чтобы достичь цели.
• ЕЦБ тем самым создаст интересную инвестиционную возможность. Инвесторы получат премию по своему пакету испанских и итальянских суверенных облигаций, пока ЕЦБ гарантирует, что цена облигаций не упадет ниже определенного пола.
• В дополнение 300 б.п. будут работать как своего рода штраф для испанского и итальянского правительств, чтобы они имели реальный стимул сократить госдолг.

ЕЦБ не хочет помогать Европе

Сегодня, к сожалению, регулятор не хочет стабилизировать финансовый рынок таким способом. Выдвигается масса аргументов против того, чтобы ЕЦБ стал кредитором последней инстанции на рынке облигаций. Многие из них фальшивы.

• Однако среди них есть и довольно серьезные, например, тезис о росте риска морального ущерба: ЕЦБ, фактически, разрешит проблему госдолга, но страны получат возможность нарушить требования к дефициту бюджета. Чтобы этого не произошло, не надо связывать ЕЦБ руки, надо развивать институты бюджетного надзора ЕС, которые как раз сейчас и создаются.
• Есть и другой аргумент против. ЕЦБ придется кардинально сменить модель своей работы и ее целевые ориентиры. Сейчас ЕЦБ стремится сохранить качество своего баланса, чтобы избежать потерь и показать позитивный результат, несмотря на нестабильность на рынках. От этой модели придется отказаться и поставить во главу угла именно защиту рынков, а не защиту качества своего баланса.

В Европе вообще не понимают, что такое центральный банк

• Сейчас ЕЦБ работает, основываясь на идее сохранения достаточности собственного капитала, получая этот самый капитал от правительств стран еврозоны.
• Но центральный банк не может работать в таком формате, ведь он сам - источник ликвидности, а не ее получатель.
• Настоящий ЦБ, проводя эмиссию, сам создает собственные долговые расписки. Ему не нужен внешний капитал, чтобы проводить нужную рынкам политику. Центробанки могут жить без капитала, потому что они не могут объявить дефолт.
• Единственная поддержка, которая нужна центробанку - это политическая поддержка правительства, которая гарантирует законную природу денег, эмитируемых регулятором.

Смешно полагать, что правительства, которые могут и иногда действительно объявляют дефолты, должны выдавать капитал институту, который не может объявить дефолт.

ЕЦБ нужно избавиться от страхов

• Все это не было бы проблемой , если бы желание ЕЦБ иметь положительный капитал не шло бы в разрез с обязанностью центробанка подерживать финансовую стабильность.
• Тем более, что сейчас это желание само становится причиной финансовой нестабильности. Например, чтобы поддержать свой капитал, ЕЦБ настоял на своем праве быть старшем кредитором на рынке суверенных облигаций (если страна обанкротится, то регулятор первым получит деньги). В результате облигации стали более рисковыми для частного инвестора.
• Если ЕЦБ собирается стать кредитором последней инстанции, то ему надо отказаться от роли старшего кредитора.
• Бизнес-модель ЕЦБ должна заключаться в том, чтобы защищать стабильность на финансовых рынках, а также стабильность цен, даже если это приводит к балансовым потерям для самого регулятора.

ЕЦБ, таким образом, придется взять на себя роль кредитора последний инстанции и изменить модель работы. Центробанк должен не бояться принимать на себя убытки, если это поможет стабилизировать финансовые рынки. Если он будет делать эту работу хорошо, то и убытков не будет. Получается, что ложные страхи парализуют работу ЕЦБ. Регулятору нужно вспомнить слова Франклина Рузвельта: "Единственная вещь, которой стоит бояться, - это сам страх".