Заявление Банка России: ЦБ заглянул в будущее ужесточившимся взглядом

Москва. 10 февраля. INTERFAX.RU - Совет директоров Банка России на заседании в пятницу принял решение оставить ключевую ставку неизменной на уровне 7,5%. Аналитики не сомневались в этом исходе, интригой совета была коммуникация по его итогам.

До 10 февраля ЦБ держал сразу две паузы, не меняя не только ставку, но и сигнал. Точнее, его отсутствие: начиная с сентябрьского заявления регулятор не давал рынку никакого выраженного посыла. Пауза в изменении ДКП продолжилась, а вот сигнальная - закончилась.

К ритуальной фразе ("Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков") ЦБ в этот раз добавил содержательную. "При усилении проинфляционных рисков Банк России будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях", - заявил регулятор.

Жесткость нового сигнала, порожденную ростом проинфляционных рисков, подкрепила на брифинге председатель ЦБ Эльвира Набиуллина. Она рассказала, что "на столе", в отличие от двух предыдущих заседаний, когда предметом обсуждения была только суть коммуникации, в этот раз была и альтернатива - и это был вариант повышения ставки. Пусть ЦБ и не прорабатывал его глубоко, такая возможность еще может представиться на одном из предстоящих заседаний (в глоссарии ДКП "ближайшими" считаются три следующих совета).

Рынок ждал от ЦБ комментариев относительно обескураживающей картины исполнения бюджета в последние месяцы (со скачком дефицита в декабре и январе) и оценок ее потенциального влияния на инфляцию. В своем заявлении регулятор эту тему вниманием не обошел, отметив ускорение исполнения бюджетных расходов, и подчеркнув, что "в случае дополнительного расширения дефицита проинфляционные риски возрастут". Однако на пресс-конференции глава ЦБ хранила спокойствие и заряжала им аудиторию.

Доза успокоительного была кстати: предварительная оценка дефицита федерального бюджета за январь – рекордные 1,76 трлн рублей при резком скачке расходов и сильном сокращении доходов – поражала воображение.

"Государственный спрос поддерживает совокупный спрос. И эффект дополнительных расходов, которые были профинансированы в 2022 году, а также ускоренного исполнения госзаказа, что мы видим в расходах за январь, эффект от этого может быть значимый, но итоговая реакция нашей денежно-кредитной политики на этот фактор зависит от общей картины совокупного спроса. Не только от части государственного спроса, хотя его роль, доля растет", - сказала Набиуллина.

Если государственный спрос временно замещает частный, как сейчас, то эффект на совокупный показатель может быть нейтральным, но переход к устойчиво повышенному структурному дефициту бюджета сокращает пространство для роста кредита в экономике, отметила глава ЦБ.

"На данный момент мы исходим из объявленных решений правительства по постепенной консолидации бюджета. Что касается размера дефицита бюджета, то многое зависит от того, как будет складываться макроэкономическая ситуация", - сказала Набиуллина.

Риски для прогноза

Банк России отметил усиление проинфляционных рисков со стороны ускорения исполнения бюджетных расходов, ухудшения условий внешней торговли и состояния рынка труда. При этом прогноз по инфляции на 2023 год регулятор сохранил на уровне 5-7% – теперь он просто будет чуть "подороже". ЦБ по-прежнему ждет возвращения инфляции к таргету в 2024 году.

"Наш прогноз по инфляции на текущий год остается на уровне 5-7%. Отмечу, что для этого может понадобиться более высокая траектория ключевой ставки, чем предполагалось в октябре. В нашем обновленном прогнозе на этот и следующий год диапазоны для средней ключевой ставки повышены на половину процентного пункта, до 7-9% годовых на 2023 год и 6,5-7,5% годовых на 2024 год. Это не исключает возможности снижения ставки в этом году, но его вероятность и масштаб уменьшились. И напротив, возросла вероятность того, что может понадобиться некоторое повышение ставки, чтобы в 2024 году инфляция соответствовала цели вблизи 4%", - заявила Набиуллина.

В октябре 2022 года ЦБ прогнозировал среднюю ключевую ставку в 2023 году на уровне 6,5-8,5%, в 2024 году - 6-7%. Прогноз по средней ключевой ставке на 2025 год Банк России по итогам февральского заседания сохранил на уровне 5-6%.

Банк России улучшил прогноз динамики ВВП РФ на 2023 год: новый интервал - от снижения на 1% до роста на 1% вместо спада на 1-4% в октябрьском прогнозе. Прогноз по росту ВВП РФ на 2024 год ЦБ расширил до 0,5-2,5% (с 1,5-2,5% в октябрьской версии), прогноз на 2025 год остался неизменным - рост на 1,5-2,5%. Снижение ВВП РФ в 2022 году регулятор оценил в 2,5%.

Набиуллина пояснила, что улучшение прогноза по динамике ВВП на 2023 год объясняется как уточнением оценок за прошлые периоды, так и повышением бюджетных расходов по сравнению с октябрьскими оценками.

Новая нефть

Банк России, как и обещал, отразил в среднесрочном прогнозе риски со стороны экспортного канала. ЦБ понизил прогноз по цене на нефть марки Urals на 2023 год до $55 за баррель с $70, ожидавшихся в октябре. Прогноз по цене на нефть на 2024 год также понижен – до $55/барр. с $60/барр., на 2025 год он остался неизменным - $55/барр.

"В сравнении с прошлым прогнозом мы уточнили влияние санкций на нефть. Подстройка российского нефтяного сектора в декабре-январе происходила за счет снижения цен, а не сокращения объемов. Сегодня правительство объявило о добровольном сокращении добычи Россией на 500 тыс. баррелей в сутки с марта. Мы будем следить за влиянием этого решения на динамику цен нефти", - сообщила председатель ЦБ.

По ее словам, первая оценка может появиться в апреле. "Экономические последствия мы будем продолжать оценивать, может быть какое-то влияние на цены, на объемы, на экспорт, но это потребует времени для оценки. Мы, скорее всего, сделаем это к следующему опорному раунду в апреле", - сказала председатель.

Она отметила, что в прогнозной таблице по-прежнему указаны ожидания по цене нефти марки Urals, но при составлении прогноза ЦБ теперь более детально учитывает, что после ввода ограничений экспортные цены российской нефти сильно различаются в зависимости от марки нефти и пункта ее отгрузки. "Соответственно, фактически складывающаяся средняя экспортная цена российской нефти и ее прогноз могут значимо отличаться от котировок марки Urals", - пояснила Набиуллина.

Последствия введения эмбарго на нефтепродукты еще предстоит оценить, добавила она.

Глава ЦБ подчеркнула остроту вопроса бенчмарка для российской нефти. Она отметила, что над этой темой сейчас работает Санкт-Петербургская международная товарно-сырьевая биржа, ЦБ также принимает в этом участие.

Интрига крепнет

Главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев в рамках базового сценария ожидает повышения ключевой ставки в середине года до 8% и сохранения ее на этом уровне до конца года. "В то же время, риски скорее смещены в сторону более слабого курса рубля и более высокого дефицита бюджета в этом году. Реализация этого сценария может потребовать проведения более жесткой монетарной политики и повышения ключевой ставки в 2023 году до 8,5-9%", - отмечает он.

По мнению директора по инвестициям компании "Локо-Инвест" Дмитрия Полевого, новый прогноз по средней ставке в 2023 году допускает очень широкий диапазон ее значений: от снижения до 6,5% до повышения к 11% к концу года. "Иными словами, мы не знаем, где может оказаться ставка (да и ЦБ, похоже), и для инвесторов это означает рост неопределенности и, как следствие, более высокая требуемая премия за нее", - пишет эксперт.

Главный экономист инвестиционного банка "Синара" Сергей Коныгин полагает, что Банк России начнет ужесточать денежно-кредитную политику во втором квартале 2023 года. ЦБ выбирает тактику подготовки рынка, а не рубит сплеча, пишет он. "Основным фактором ужесточения политики, полагаем, будет хорошая экономическая активность на фоне роста фактической инфляции в стабильных компонентах. Высокие бюджетные расходы в конце 2022 года и начале 2023 года стимулировали спрос в экономике и могут перейти в "раскручивание" инфляции. Как считают в ЦБ, повышение ставки может понадобиться для сдерживания инфляции на уровне 5-7% в 2023 году. Подтверждая свою позицию, Банк России повысил траекторию ключевой ставки на 2023 год на 0,5 процентного пункта, до 7-9%. Мы думаем, что регулятор аккуратно готовит рынок к ужесточению денежно-кредитной политики в этом году ", - говорится в обзоре инвестбанка.

"Полагаем, что при сохранении ускоренного расходования бюджетных средств и тенденции ослабления рубля из-за внешних ограничений ЦБ может "реализовать угрозу" в виде повышения ставки уже на ближайшем заседании. При этом восстановление лучше прогнозов экономической и потребительской активности лишь "развязывает руки" ЦБ в возможности ужесточения процентной политики", - говорится в комментарии начальника отдела банков и денежного рынка "Велес Капитала" Юрия Кравченко.

Как отмечают в своем обзоре экономисты "Ренессанс Капитала" по России и СНГ Софья Донец и Андрей Мелащенко, нервозность финансового рынка на этой неделе возросла на фоне потока новостей по бюджетным расходам и ускорения текущей инфляции, что сделало ужесточение сигнала регулятора ожидаемым. "Вместе с тем, на наш взгляд, усиление спроса и устойчивый рост инфляционного давления пока остаются в сфере рисков, а не текущих трендов (прогноз ЦБ по росту потребления на 0-2% в 2023 году пока не очень похож на сценарий перегрева). С учетом этого при стабилизации рубля и нормализации бюджетных потоков в ближайшие месяцы риторика ЦБ может вернуться к более сбалансированной", - говорится в отчете инвесткомпании. Экономисты полагают, что начало весны будет важным "тестовым периодом" с точки зрения инфляционной динамики, и их внимание будет сфокусировано, прежде всего, на динамике доходов населения. "Мы сохраняем свой базовый прогноз по ключевой ставке на уровне 6,5% по итогам 2023 года, но отмечаем увеличение рисков его повышения", - пишут эксперты.

"В условиях высокой неопределенности регулятору пришлось в третий раз подряд оставить ставку на прежнем уровне 7,5%. На заседании в марте пауза, как мы полагаем, продлится, но интрига по поводу ключевой ставки, вероятно, усилится", - говорится в обзоре старшего экономиста "БКС Мир инвестиций" Натальи Лавровой. Согласно ее прогнозу, ключевая ставка на конец года составит 6,5-7% при замедлении инфляции до 5,7%.

Заявление от 10 февраля

Совет директоров Банка России 10 февраля 2023 года принял решение сохранить ключевую ставку на уровне 7,50% годовых. Текущие темпы прироста цен возрастают, оставаясь умеренными в части устойчивых компонентов. Инфляционные ожидания населения и бизнеса снизились, но сохраняются на повышенном уровне. Динамика экономической активности складывается лучше октябрьского прогноза Банка России. Хотя население по-прежнему проявляет осторожность в потребительском поведении, появляются признаки восстановления потребительской активности. Ускорение исполнения бюджетных расходов, ухудшение условий внешней торговли и состояние рынка труда усиливают проинфляционные риски.

Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. При усилении проинфляционных рисков Банк России будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция составит 5,0-7,0% в 2023 году и вернется к 4% в 2024 году.

Динамика инфляции. По оценке на 6 февраля, годовая инфляция составила 11,8% после 11,9% в декабре 2022 года. Текущие темпы прироста цен возрастают, ускорившись с начала 2023 года. Увеличение инфляционного давления отчасти происходит за счет волатильных компонентов, в особенности цен на плодоовощную продукцию, и произошедшего в конце 2022 года ослабления рубля. В то же время в части устойчивых компонентов текущие темпы прироста цен остаются умеренными.

Инфляционные ожидания населения и ценовые ожидания предприятий снизились, но сохраняются на повышенном уровне. При этом в январе ценовые ожидания предприятий продемонстрировали снижение впервые после нескольких месяцев роста. Инфляционные ожидания профессиональных аналитиков на 2023 год несколько повысились, но на среднесрочную перспективу заякорены вблизи 4%.

По прогнозу Банка России, в ближайшие месяцы показатель годовой инфляции временно опустится ниже 4% под влиянием эффекта высокой базы прошлого года. В то же время устойчивое инфляционное давление будет постепенно увеличиваться с умеренно низких значений. В базовом сценарии с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция составит 5,0-7,0% в 2023 году, вернется к 4% в 2024 году и будет находиться вблизи 4% в дальнейшем.

Денежно-кредитные условия оставались в целом нейтральными. С момента предыдущего заседания совета директоров Банка России по ключевой ставке доходности ОФЗ повысились, наклон кривой ОФЗ увеличился. Это во многом отражает увеличение программы государственных заимствований. В то же время кредитные и депозитные ставки существенно не изменились. Кредитная активность в целом оставалась высокой, особенно в ипотечном и корпоративном сегменте. Увеличились средства населения и организаций на текущих счетах и депозитах в банках. При этом в конце 2022 года весомый вклад в рост текущих счетов вносило увеличение бюджетных расходов.

В целом, несмотря на повышенные инфляционные ожидания и некоторое улучшение потребительских настроений, население по-прежнему проявляет осторожность в потребительском поведении. Это отражается в высокой склонности к сбережению и повышенной доле ликвидных активов (текущих счетов и наличных рублей) в общей структуре сбережений.

Экономическая активность. По оценке Банка России, снижение ВВП по итогам 2022 года составило 2,5%. Оперативные данные в конце 2022 года и начале 2023 года указывают на то, что динамика деловой и потребительской активности, равно как и внешней торговли, складывается лучше октябрьского прогноза Банка России.

В то же время на текущем этапе возможности расширения производства в российской экономике в значительной мере ограничены состоянием рынка труда. Безработица остается вблизи исторического минимума. На фоне последствий частичной мобилизации и общего роста спроса предприятий на труд во многих отраслях усиливается нехватка рабочей силы. В этих условиях рост производительности труда может отставать от роста реальных заработных плат.

В условиях перестройки экономики продолжается изменение структуры совокупного спроса. Потребительский спрос оставался сдержанным в конце 2022 года, однако с начала 2023 года появляются признаки его восстановления на фоне улучшения потребительских настроений. Замедление инвестиционного спроса в частном секторе происходит одновременно с расширением государственных инвестиций. При этом ускорение исполнения бюджетных расходов увеличивает вклад бюджетной политики в расширение совокупного спроса.

С учетом продолжающейся структурной перестройки российской экономики в базовом сценарии Банк России прогнозирует, что темп прироста ВВП составит (-1,0)-(1,0)% в 2023 году и 0,5-2,5% в 2024 году. В 2025 году ВВП вырастет на 1,5-2,5%.

Инфляционные риски. На среднесрочном горизонте баланс рисков по-прежнему смещен в сторону проинфляционных. На краткосрочном горизонте проинфляционные риски вновь выросли и также преобладают над дезинфляционными.

Замедление мировой экономики, а также дальнейшее усиление внешних торговых и финансовых ограничений могут ослабить внешний спрос на товары российского экспорта и иметь проинфляционное влияние через динамику валютного курса. В свою очередь, негативное влияние действующих внешних ограничений на потенциал российской экономики может оказаться сильнее, что также является значимым проинфляционным риском.

В базовом сценарии Банк России исходит из уже принятых решений по среднесрочной траектории расходов федерального бюджета и бюджетной системы в целом. В случае дополнительного расширения бюджетного дефицита проинфляционные риски возрастут и может потребоваться более жесткая денежно-кредитная политика для возвращения инфляции к цели в 2024 году и ее поддержания вблизи 4% в дальнейшем.

Сохраняются проинфляционные риски со стороны рынка труда. Нехватка рабочей силы в отдельных отраслях может привести к отставанию роста производительности труда от роста реальных заработных плат.

Риском также являются высокие и незаякоренные инфляционные ожидания, особенно чувствительные к курсовым колебаниям. В этих условиях продолжающийся рост наиболее ликвидных активов в структуре сбережений населения может создать предпосылки для более быстрой активизации потребительского спроса в будущем.

Дезинфляционным риском для базового сценария является сохранение высокой склонности населения к сбережению в условиях общей неопределенности, а также длительности привыкания населения к новой структуре предложения на потребительских рынках. Рост премии за риск в доходностях облигаций и кредитных ставках может дополнительно ужесточить денежно-кредитные условия, сдерживая кредитную активность в экономике. Дезинфляционное влияние может оказать и более быстрая адаптация экономики, сопровождающаяся в том числе активным восстановлением импорта.

По итогам заседания совета директоров по ключевой ставке 10 февраля 2023 года Банк России опубликовал среднесрочный прогноз.

Следующее заседание совета директоров Банка России, на котором будет рассматриваться вопрос об уровне ключевой ставки, запланировано на 17 марта 2023 года. Время публикации пресс-релиза о решении совета директоров Банка России - 13:30 по московскому времени.

Заявление от 16 декабря

Совет директоров Банка России 16 декабря 2022 года принял решение сохранить ключевую ставку на уровне 7,50% годовых. Текущие темпы прироста цен являются умеренными, а потребительский спрос - сдержанным. Инфляционные ожидания населения и бизнеса существенно не изменились, оставаясь при этом на повышенном уровне. Вместе с тем проинфляционные риски выросли и преобладают над дезинфляционными. Это связано с ростом проинфляционного давления со стороны рынка труда, ухудшением условий внешней торговли и смягчением бюджетной политики.

Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция снизится до 5,0-7,0% в 2023 году и вернется к 4% в 2024 году.

Динамика инфляции. В ноябре годовой темп прироста потребительских цен составил 12,0% (после 12,6% в октябре). По оценке на 12 декабря, годовая инфляция увеличилась до 12,7% с учетом перенесенной с июля 2023 года индексации тарифов на коммунальные услуги.

Годовая инфляция существенно снизилась с весенних пиков. Этот показатель преимущественно отражает последствия резкого роста цен в феврале-апреле 2022 года. В настоящее время инфляционное давление в целом умеренное. Однако текущие темпы прироста цен немного повысились, в том числе за счет устойчивых компонентов.

Несмотря на сравнительно низкие темпы прироста цен в предыдущие месяцы, инфляционные ожидания населения и ценовые ожидания предприятий находятся на повышенном уровне. При этом ценовые ожидания предприятий демонстрируют некоторый рост с конца лета. Инфляционные ожидания профессиональных аналитиков на среднесрочную перспективу заякорены вблизи 4%.

По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция снизится до 5,0-7,0% в 2023 году, вернется к 4% в 2024 году и будет находиться вблизи 4% в дальнейшем.

Денежно-кредитные условия оставались в целом нейтральными. Доходности ОФЗ существенно не изменились с конца октября. При этом депозитные и кредитные ставки постепенно подстраивались под сдвиг вверх кривой ОФЗ, произошедший в сентябре.

При этом кредитная активность в целом оставалась высокой, особенно в корпоративном сегменте. Оперативные данные указывают на оживление розничного кредитования после временного замедления в октябре, чему во многом способствовала стабилизация потребительских настроений.

На фоне происходившего с конца сентября увеличения депозитных ставок возобновился небольшой приток средств населения в кредитные организации, но в основном на текущие счета. В целом, несмотря на повышенные инфляционные ожидания, население проявляет осторожность в потребительском поведении. Это отражается в высокой склонности к сбережению и повышенной доле ликвидных активов (текущих счетов и наличных рублей) в общей структуре сбережений.

Экономическая активность. Внешние условия для российской экономики остаются сложными и значительно ограничивают экономическую деятельность. Это в особенности касается проблем в логистике, сохраняющихся во многих отраслях. Вместе с тем оперативные индикаторы указывают на некоторый рост деловой активности в IV квартале.

На текущем этапе возможности расширения производства в российской экономике в значительной мере ограничены состоянием рынка труда. Безработица обновила исторический минимум. На фоне последствий частичной мобилизации во многих отраслях усиливается нехватка рабочей силы. В этих условиях в них ускоряется рост реальных заработных плат, который может опережать рост производительности труда.

В условиях перестройки экономики происходит изменение структуры совокупного спроса. Потребительский спрос остается сдержанным. Замедление инвестиционного спроса в частном секторе происходит в условиях расширения государственных инвестиций. При этом в целом возрастает вклад бюджетной политики в динамику внутреннего спроса. Объявленное правительством дополнительное смягчение бюджетной политики поддержит экономическую активность в 2023 году.

Инфляционные риски. На среднесрочном горизонте баланс рисков по-прежнему смещен в сторону проинфляционных. На краткосрочном горизонте проинфляционные риски выросли и также преобладают над дезинфляционными.

Замедление мировой экономики может ослабить внешний спрос на товары российского экспорта и иметь проинфляционное влияние через ослабление рубля. В свою очередь, дальнейшее усиление внешних торговых и финансовых ограничений, фрагментация мировой экономики и финансовой системы способны привести к большему, чем ожидается в базовом сценарии, снижению потенциала российской экономики, что также является значимым проинфляционным риском. Ограничения на стороне предложения могут, в частности, увеличиться из-за проблем с поставками оборудования, медленного восполнения запасов готовой продукции, сырья и комплектующих в случае усиления негативных тенденций в динамике импорта.

Со стороны внутренних условий проинфляционные эффекты могут оказаться более выраженными, чем в базовом сценарии, из-за снижения численности рабочей силы и изменения структуры занятости. Дополнительным источником проинфляционных рисков может выступать ускорение роста реальных заработных плат, опережающего рост производительности труда. Риском также являются высокие и незаякоренные инфляционные ожидания, особенно чувствительные к курсовым колебаниям. В этих условиях рост наиболее ликвидных активов в структуре сбережений населения может создать предпосылки для более быстрой активизации потребительского спроса в будущем.

Значимым дезинфляционным риском для базового сценария является сохранение высокой склонности населения к сбережению в условиях общей неопределенности, а также длительности привыкания населения к новой структуре предложения на потребительских рынках. Рост премии за риск в доходностях облигаций и кредитных ставках может дополнительно ужесточить денежно-кредитные условия, сдерживая кредитную активность в экономике. Дезинфляционное влияние может оказать и более быстрая адаптация экономики, сопровождающаяся в том числе активным восстановлением импорта. В ближайшие месяцы также более выраженными могут оказаться дезинфляционные эффекты расширения предложения на отдельных продовольственных рынках.

Динамика экономики и инфляции в значительной мере зависит от решений, принимаемых в области бюджетной политики. Банк России исходит из уже принятых решений по среднесрочной траектории расходов федерального бюджета и бюджетной системы в целом. В случае дополнительного расширения бюджетного дефицита может потребоваться более жесткая денежно-кредитная политика для возвращения инфляции к цели в 2024 году и ее поддержания вблизи 4% в дальнейшем.